Introduction
Sanofi a publié ses résultats du S1 2022 le 28 juillet et va publier ceux du Q3 le 28 octobre.
L’action a eu une réaction mitigée après l’annonce des résultats. En général ce n’est pas forcément bon signe pour la suite du trimestre. Elle a ensuite fortement chuté à la suite de plusieurs mauvaises nouvelles.
On va présenter rapidement la société et analyser les points positifs et négatifs de ses derniers résultats pour voir si cette chute représente une opportunité ou un danger pour les investisseurs long terme.
Investir comporte un risque de perte.
Business difficile à appréhender et à analyser
Avant de commencer, comme vous le savez, Sanofi est une entreprise pharmaceutique. C’est un business difficile à appréhender et à analyser quand on n’est pas dans le milieu.
Pour nous, cela constitue un point négatif, mais pour d’autres qui ont les connaissances nécessaires, ça ne le sera pas. On peut rappeler que Warren Buffett lui-même conseille fortement d’investir dans des sociétés qu’on connaît et dont on arrive à comprendre le business facilement.
On connaît tout de même quelques particularités de ce secteur. L’importance du pipeline des différents traitements en cours de tests. Des phases 1, 2 et 3 de développement, etc…
Toutefois, la publication des résultats reste difficile à lire. Il y a des acronymes, des noms de médicaments et de maladies… Il faudrait analyser longuement, connaître le marché de chaque maladie et la place de chaque médicament de Sanofi et celle des médicaments de concurrents dans ces marchés pour se faire une idée précise de la situation.
Présentation rapide des 4 branches d’activité
Médecine de Spécialités - 40% du CA
Hausse de 22% du CA. Les bons chiffres de cette branche viennent essentiellement de la forte croissance des ventes du Dupixent. Un médicament par injection qui traite des maladies telles que l’eczéma, le prurigo mais aussi l’asthme. Ce produit génère presque 20% des ventes de tout Sanofi sur le trimestre.
Médecine Générale - 35% du CA
Branche d’activité en perte de vitesse. Sanofi veut que les produits stratégiques représentent + de 60% du CA de cette branche avant 2025. Ils essayent donc de se séparer des produits qu’ils appellent non stratégiques.
Vaccins - 12% du CA
Hausse de 9% portée par la croissance des vaccins Polio/Coqueluche/Hib en Europe et de Pentaxim en Chine.
Forte reprise des voyages donc des Rappels et Vaccins pour voyageurs.
Les vaccins méningite et grippe sont en perte de vitesse.
Santé Grand Public - 13% du CA
Hausse de 9% portée par les catégories Toux & Rhume, Allergie, Santé Digestive, surtout en Europe et dans le Reste du Monde car resté stable aux US.
Points positifs
1. Chiffre d’affaires en hausse
CA en hausse de 15.7% impacté fortement par un effet de change positif de 7.6% en raison du dollar fort (+8.1% à taux de change constant).
Le CA est en hausse sur toutes les zones géographiques (sauf la Russie qui constitue une très faible part).
2. Effet de change positif
Dans ce tableau, on voit que les ventes de Sanofi s’effectuent à + de 40% en dollars. Elle est impactée positivement quand le dollar s’apprécie.
3. Marges opérationnelles en hausse
Activités pharmaceutiques (Médecine de Spécialités et Médecine Générale) – environ 78% du résultat opérationnel
Résultat opérationnel S1 2022 à 5.7 milliards d’euros.
– Hausse de 15% (9.6% TCC)
– Marge opérationnelle à 37.7%
Vaccins – environ 8% du résultat opérationnel
Résultat opérationnel S1 2022 à 582 millions d’euros.
– Baisse de 2.5% (-10% TCC)
– Marge opérationnelle à 26.5%
Santé Grand Public – environ 14% du résultat opérationnel
Résultat opérationnel S1 2022 à 1 milliard d’euros.
– Hausse de 39.4% (34% TCC)
– Marge opérationnelle à 39.3%
4. Dupixent en pleine ascension
Le Dupixent semble être en pleine ascension alors que le lancement a été fait il y a 5 ans. Cela s’explique par le fait que c’est un médicament qui sert dans plusieurs indications et qu’il a récemment été accepté pour traiter d’autres maladies.
Il constitue le relais de croissance numéro 1 pour Sanofi. Ils ont traité 450k patients à ce stade et ils estiment la population éligible à 7 millions. Le Dupixent devrait réaliser entre 10 et 13 milliards d’euros de CA annuel à lui seul.
Points négatifs
1. Le CA de Sanofi dépend de peu de produits
On pourrait croire qu’en investissant dans une grande société pharmaceutique comme Sanofi notre risque est diversifié dans un très grand nombre de produits, mais les ventes des 3 premiers médicaments représentent 30% du CA.
Le Dupixent génère environ 20% des ventes de tout Sanofi. Cette part devrait augmenter dans les prochains trimestres car :
– ils s’attendent à une forte croissance des ventes
– les 2eme et 3eme médicaments en termes de CA générés sont en perte de vitesse.
2ème Lantus : insuline pour le diabète. Ancienne vache à lait de Sanofi. Le CA était de 6.3 milliards en 2014 au top (soit 20% du CA et 30% du résultat net). Perte de référencement dans les formulaires de remboursement. Difficultés du marché de l’insuline basale. Début du programme VBP en Chine depuis mai qui fait baisser les ventes.
3ème Aubagio : traitement de la sclérose en plaques. Concurrence accrue et effet prix aux US.
2. L’Alliance Regeneron rend l’analyse des comptes fastidieuse
Il y a des spécificités telles que des alliances avec des labos comme Regeneron. Cela entraîne des partages de chiffre d’affaires et de coûts entre les différentes entités qui sont difficiles à suivre et qui rendent fastidieuse l’analyse des comptes.
3. Des échecs récents sur les médicaments à venir
Si vous souhaitez vraiment faire l’analyse complète de Sanofi, il faudrait regarder pour chaque médicament du pipeline en phase 3 ou en phase d’enregistrement :
- La taille du marché potentiel
- La place des médicaments concurrents dans ces marchés pour se faire une idée précise de la situation.
Cela est fastidieux et demandera beaucoup de temps.
Dans leur plan stratégique, on a pu lire qu’ils attendent de bons résultats pour le vaccin nirsevimab en 2023. Peu après, l’efanesoctocog alfa devrait selon eux révolutionner les traitements pour l’hémophilie A.
Cependant, Sanofi à connu quelques échecs récemment sur d’autres médicaments. On préfère personnellement investir dans des sociétés qui ne rencontrent pas autant de problèmes.
Tolebrutinib
Le tolebrutinib est un traitement oral pour la sclérose en plaques. Pendant la présentation des résultats, quelques inquiétudes émergeaient déjà sur la phase 3 aux US. Les mauvaises nouvelles sorties récemment concernent entre autres les avancées de ce traitement.
Sanofi a annoncé la suspension des recrutements à l’échelle mondiale dans le cadre des essais menés sur le médicament tolébrutinib dans la sclérose en plaques.
Zantac
Les investisseurs semblent également se rappeler que Sanofi va bientôt devoir faire face à des poursuites concernant des allégations selon lesquelles le médicament gastro-intestinal Zantac pourrait entraîner plusieurs formes de cancer ou d’autres affections. Il semblerait toutefois que Sanofi ait une part assez faible de responsabilité dans cette affaire.
Amcenestrant
Il y a également eu des problèmes récemment sur l’amcenestrant qui est un traitement par voie orale pour le cancer du sein avec l’arrêt du développement clinique.
Prévisions 2022
Dans les prévisions du S2 2022 on retrouve :
- l’espérance de forte croissance du Dupixent
- des cessions prévues de produits de médecine générale non stratégique qui devraient générer du cash
- une crainte concernant la macroéconomie
- une baisse des ventes de médicaments comme Lantus (3ème médicament de Sanofi) à cause du programme VBP en Chine
Commentaire du Directeur Général
Le ton du discours est particulièrement positif et encourageant. Avec selon le management un objectif de marge opérationnelle de 30% pour l’année 2022.
Paul Hudson est en poste depuis 2019, il vient du monde de la pharmacie. Il a réalisé une grande partie de sa carrière chez AstraZeneca pendant 10 ans, avant de devenir le directeur de la branche médicaments du Suisse Novartis pendant 3 ans.
Le CFO est en poste depuis 2018. Il vient de Peugeot.
Paul Hudson détient une part minime du capital de Sanofi mais on peut noter qu’il a tout de même le « skin in the game ». Sa rémunération variable + ses attributions de rémunération long terme (en actions ou en numéraire) représente plus de 80% de sa rémunération totale.
1 300 000 € de salaire fixe mais environ 10M € de rémunération totale en 2021.
Autres anecdotes et informations
L’Oréal détient 9.5% de Sanofi
Une idée peut être d’acheter des actions L’Oréal si vous voulez mettre un pied dans Sanofi tout en vous diversifiant un peu plus.
De plus, L’Oréal a la particularité d’avoir des dirigeants qui ont vraiment le skin in the game. Puisqu’il s’agit d’une famille qui détient plus de 30% du capital de la société.
Le dividende peut paraître alléchant
Certains vous diront que le rendement du dividende est alléchant au cours actuel après la baisse que l’action a subie mais on trouve que c’est une erreur de baser sa décision d’achat sur ce paramètre quand vous êtes un investisseur particulier. Car c’est seulement un moyen pour les investisseurs qui ont du contrôle de ne pas avoir à vendre des actions, ce qui leur ferait perdre des droits de vote.
Comme vous le savez le dividende n’est qu’un transfert d’argent du compte bancaire de la société vers votre compte bancaire. Ça ne vous enrichit pas (comme pourrait le faire un coupon d’une obligation ou un loyer d’un appartement par exemple), ça ne fait que modifier la composition de votre patrimoine.
Exemple : vous avez une action de 100€. Elle verse un dividende de 5€. Le lendemain vous aurez une action de 95€ et 5€ de cash. Votre patrimoine n’a pas bougé mais sa composition a été modifiée.
La société aura beau verser un dividende de 4 ou 5%, si l’action baisse de 20% elle n’est pas intéressante pour l’actionnaire.
Avis et conclusion
On peut probablement faire confiance à Sanofi pour sortir des médicaments qui marchent car c’est leur métier depuis des décennies. Les chiffres semblent plutôt bons. Cependant, on trouve qu’il n’est pas judicieux d’investir dans une société quand on ne comprend pas si ce qu’elle fait, ou ce qu’elle compte faire, est bien ou mal car on n’a aucune connaissance du secteur et du marché.
C’est vrai qu’on aurait pu creuser l’analyse en regardant pour chaque médicament du pipeline en phase 3 ou en phase d’enregistrement la taille du marché potentiel et la place des concurrents dans ces marchés pour se faire une idée précise de la situation. Mais cela aurait été fastidieux et aurait pris beaucoup de temps.
Les échecs récents qui concernent les médicaments qui devaient être autorisés prochainement privent Sanofi des relais de croissance attendus. La part du Dupixent dans le CA de la société, déjà élevée, risque d’augmenter. Ce qui la rend a priori plus risquée.
Personnellement, on préfère donc rester à l’écart de cette action malgré sa baisse récente. La compréhension difficile du business de la société ne nous permet pas de savoir s’il s’agit d’une bonne opportunité ou non et le dividende n’est pas un critère qui permet de prendre une décision d’achat selon nous.
Peut-être que se pencher plutôt sur un investissement dans L’Oréal peut-être une idée intéressante.
En tout cas on espère que cette analyse vous a plu et vous a motivé à investir ! Si on a fait des petites erreurs ou bien si vous voulez débattre sur certains points avec nous au sujet de notre analyse, n’hésitez pas à laisser un commentaire.
Sources
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